QDII：让内地市场收益与世界同步

过去13年，内地的A股与香港的H股表现，鲜有同步，两者相关系数不高。本来一家公司股票在两地上市，两地股价应是亦步亦趋，股价相差幅度极小，否则醒目之士自会在两个市场做套利赚其免费午餐。纵不谈同时发行A、H股的国企，H股公司业务在内地，又多是国有企业，与A股面对相同的宏观环境及风险，H股表现与A股相同才合理。

    A、H股市场表现各异，俨然互不相干，主要原因是两个市场高度分割(segregated)。A股市场是内地个人投资者及机构的战场，H股市场是香港及国际投资者主导。这两批投资者的背景、投资目的、风险取向、对信息的理解、资金的流向、投资经验等，都大有不同。投资行为自然逈异，市场表现不同便不出奇。细看H股指数，一向与恒生指数相关系数高于A股指数，反映H股投资者类型与香港蓝筹股投资者相同，而内地资金所占比例不高。

    不少研究发现，甲地企业在乙地上市的话，这企业股价波动受乙地因素影响远大于甲地。不少企业会在美国上市，但业务不在美国。一旦美股因美国本国因素(如美元利息)波动时，这些外国公司股价亦会波动。反而本国一些因素不一定会影响这些美国上市企业的股价。中国不少科网股在美上市，亦有此现象。

    这些现象，正是投资行为学所说的本土偏重(homebiased)及框架依赖(frame dependence)的例子。投资者比较着重本土市场的影响因素，对本土上市公司“一视同仁”，反忽视公司业绩所在地的因素。若我们理智看问题，企业股价变化与业务所在地关系密切，与上市地方关系相反是微不足道。

    倘若企业上市地方与业务所在地的投资者及资金没有限制，醒目投资者会适时套利，令两地股价趋向同价。但像A、H股市场高度分割，除了本土偏重及框架依赖外，同一企业两地股价差异可以很大。这种现象既不正常亦不健康。内地若要完善金融市场体制，应进一步开放市场，逐步取消分割市场的政策。

    观乎中央加快批出QFII、QDII额度，显示政府正在致力完善金融市场。

    中国推行汇率改革一周年，近期人民币汇价再创新高，国家外汇管理局于7月21日公布，已核准了中国银行、中国工商银行及中国香港的东亚银行三家银行的境内分行，可代客在境外理财的购汇额度。一次通过三家合资格境内机构投资者（QDII），批出共48亿美元额度，反映监管部门导诱过剩资金流出境外的决心。工行打响QDII第一炮，于7月31日推出第一款境外理财产品。其他银行的QDII产品也有望在8月底前陆续推出。

    首阶段QDII只容许投资一些风险较低的定息投资工具，例如债券；地域亦以中国香港及美国为主，对定位为区内资产管理中心的香港金融市场将起关键作用，长远QDII投资范围会扩展至风险较高的证券投资组合，相信对香港股市亦有正面影响。

    其实QDII亦容许内地金融机构在内地成立基金，募集民间资金投资境外。现时内地的基金只投资内地股票及债券市场，将来通过QDII可在内地成立各种类型基金，让内地投资者享受环球分散投资减低本土投资的风险。

第一财经日报：陈茂峰 (06/08/07 10:00)（本文不代表本报观点，作者为香港御峰理财有限公司董事总经理，具有CFA、CFP资格）

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