借道证券信托 私募基金阳光嬗变

今年以来，“新型结构型证券信托”犹如雨后春笋，忽然间冒了出来，受到业内人士广泛关注。

今年以来，在市场趋势好转的大背景下，“新型结构型证券信托”犹如雨后春笋，忽然间冒了出来。由于这种“新型结构型证券信托”总是与一直以来游离于灰色地带的私募基金关联在一起，这就使其受到业内人士广泛关注。

新型结构性证券信托

据悉，深国投是国内最早发行新型结构性证券信托产品的信托公司。2004年，深国投·赤子之心（中国成长）证券信托的成立标志着这种新型结构型证券信托的诞生。紧接着，深国投又在2005年再度推出赤子之心（投资哲学）证券信托，该产品表现相当不错。此后，上海国际信托、华宝信托、厦门国投等均开始大力拓展这种信托业务，据不完全统计，目前此类信托产品规模已经达到15亿左右。

此类产品的特点在于设计了两种不同受益结构的投资主体，即引入一家专业机构投资人作为一般受益人，认购一定比例的信托份额，负责投资管理事宜，承担主要的投资风险并享有主要的超额收益；信托产品的其他持有公众作为优先受益人，在获得相对稳定的预期收益之前基本不承担风险，相应所获得的超额收益也少些。

高收益高风险并存

某采用这种信托方式的投资公司投资顾问刘先生对记者说，采用这种方式对公司最大的好处就是可以杠杆交易，比如按照1：3的比例，公司认购1000万，相应通过信托公司就可以募集到3000万，信托产品的总规模也就是4000万，通过这种杠杆除去给优先受益人承诺的收益后，公司可以得到比只用自有资金运作更高的收益。

但同时，采用这种方式对于担任投资顾问一方的风险也是相当大的。按照契约规定，一般受益人通常被要求以其认购的信托份额作为信托投资遭遇亏损时的风险补偿来源。据介绍，这种信托产品的资金帐户都是由独立于信托公司的第三方托管，同时，要选定一个券商作为股票帐户的交易商，投资顾问一般只负责下买卖指令，而信托公司则要负责对投资品种的风险做最终控制。

此外，据记者了解，这种产品往往会参照公墓基金的规定，明确必须遵循组合投资原则，即特定的某个股票成本计价不得超过信托总额的一定比例，以此来分散非系统性风险。

私募基金的桥梁

据记者了解，这种信托产品的一般受益人中有相当一部分为私募基金。长期以来，由于缺乏一个合法明确的定位，国内的私募基金始终被排斥在在主流机构投资者的范围之外。这给一部分优秀私募基金发展壮大带来了不少障碍，而这种新型结构性证券信托的出现则成了私募基金阳光嬗变、喷薄而出的一座桥梁。

深圳明达投资顾问有限公司即是通过这种信托方式运作的一个私募基金。据该公司公共关系部主任黄晶介绍，深国投—明达证券投资集合资金信托成立于2005年11月28日，凭借公司投研团队先进的管理经验以及在市场中打拼多年所练就出来的市场敏锐性，该产品成立短短半年来就已经取得了73.18%的回报。

如此骄人的业绩无疑为奠定私募基金在市场中的形象打下了一个非常好的基础，同时也为私募基金的发展壮大提供了一个有利的平台。

业内人士认为，正像所有行业对私营企业开放一样，一旦通道打开，体制的差别将会使私募基金更为灵活、更有创造力，从而走得更快、更远。相信不久的将来中国将会出现像量子基金、巴菲特合伙投资公司一样优秀的基金。

部分私募并不认同

值得注意的是，对于这种可能引领私募基金阳光嬗变的途径，多数私募基金经理却并不能够认同。

李先生是上海一只大规模私募基金的基金经理。在十几年来证券市场摸爬滚打的实践经验中，李先生无论是在技术分析还是基本面分析上都可说达到了一种炉火纯青的地步，而他管理的资产也从当初的5000多元迅速膨胀到了几个亿。

然而当记者问及这种新型的信托产品可能对私募基金的发展造成的影响时，李先生却表现出诸多的担忧。

李先生认为，由于国内的金融行业、咨询机构、上市公司、监管制度等等都不够规范，采用这种信托方式可能会凝聚更大的风险。

他表示，最大的风险来自于市场涨跌的风险。李先生表示，这种信托产品一般都需要有一些回报比较稳定的投资品种，但目前国内的上市公司中缺乏这种具有稳定红利回报的品种，一旦市场下跌，信托资金的风险将会非常大。

除了市场涨跌的风险之外，道德风险也不得不去考虑。李先生认为，由于目前国内的法制还不够完善，很多东西难以一言以蔽之，优先收益人的资格评定的和资金来源就是一个最大的道德风险。一旦这种信托产品普及开来，难保不会出现第二个爱建信托，到时候可能还要沦落到政府买单的地步。

记者在采访中发现，多数比较优秀的私募基金经理均表示，自己不会去轻易采取这种方式，一方面是通过杠杆操作风险太大，另一方面认为信托契约的限制太多，并不利于投资的执行。但他们一致认为，要让私募基金阳光嬗变的最好渠道就是可以通过法律的方式给私募基金一个合法的地位，使私募基金真正合法化。通过完全的市场竞争让投资者自己去选择合适的基金进行投资。

2006-6-2 上海证券报  贾宝丽

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